De DCF-methode in coronatijd

De huidige crisis kan een flinke hap uit de winstgevendheid van een bedrijf nemen. Dit kan de echtscheiding van een ondernemer gecompliceerd maken. Vaak moet dan namelijk de waarde van de aandelen in het bedrijf vastgesteld worden. In deze coronacrisis is de vraag: van welke prognose ga je uit?

De coronacrisis kan niet alleen op gezondheidsvlak nare gevolgen hebben, maar ook op economisch vlak. Voor veel ondernemers betekent de huidige crisis dat er een flinke hap uit de winstgevendheid van hun bedrijf wordt genomen. Zij zien de winst en daarmee de waarde van hun onderneming verdampen.

Discounted Cash Flow-methode

Dit alles kan de echtscheiding van een ondernemer gecompliceerd maken. Vaak moet dan namelijk de waarde van de aandelen in het bedrijf vastgesteld worden. In de regel wordt de waarde van de onderneming bepaald door de DCF-methode (Discounted Cash Flow methode). Bij die methode draait het om vrije toekomstige kasstromen. Als ‘startpunt’ wordt daarbij tussen partijen of door de rechter een bepaalde datum vastgesteld. Vanaf die datum worden dan prognoses opgesteld voor de komende jaren, die bepalend zijn voor de uitkomst van de waardering.

De waardering staat of valt dus met de inhoud van de prognoses. In de huidige situatie kunnen die prognoses echter nieuwe vragen met zich meebrengen. Stel namelijk dat een echtpaar dat in een scheiding ligt, we noemen ze voor het gemak Kees en Marloes, als peildatum voor de waardering van de aandelen de datum 1 januari 2020 hebben vastgesteld. Kees wil verder met de onderneming en moet Marloes om die reden uitkopen. De deskundige die de waarde van de aandelen zou vaststellen, zou eind maart 2020 beginnen met zijn werkzaamheden. In de tussentijd breekt de coronacrisis uit. De winst van het bedrijf daalt sterk.

De vraag luidt nu vaak: moet rekening gehouden worden met de coronacrisis bij de waardering van de aandelen? Dat er een coronacrisis zou uitbreken, was op 1 januari 2020 nog niet bekend. Op het moment dat de waardering van de aandelen zou plaatsvinden, is dat echter wél het geval. Moeten de prognoses hier nu wel of niet op worden aangepast? Kees zal deze vraag bevestigend beantwoorden, terwijl Marloes het daar niet mee eens zal zijn. Voor beide standpunten valt wat te zeggen. Ik licht dat hieronder toe.

Rekening houden met crisis?

Ik noemde al dat het bij de DCF-methode draait om toekomstige vrije kasstromen. Hoe groter die kasstromen zijn, des te hoger de waarde van de aandelen. Als wordt berekend hoe groot die kasstromen in de toekomst zullen zijn, worden daarin ook te verwachten ontwikkelingen meegenomen. Daaronder vallen ook de marktomstandigheden van de onderneming. Kees kan daarom als argument gebruiken dat de eerder behaalde winsten voorlopig niet meer representatief zijn voor de toekomst. Het is inmiddels wel duidelijk dat de crisis grote gevolgen heeft voor de omzet (en daarmee de winst) die het bedrijf maakt, dus het is onredelijk om met dat gegeven uit te gaan van prognoses die de coronacrisis negeren.

De toekomstige vrije kasstromen worden bij de DCF-methode berekend naar de waarde daarvan op dit moment. De reden daarvoor is dat het nooit zeker is of de berekende kasstromen er in de toekomst ook daadwerkelijk zijn. Het risico dat de berekende kasstromen er in de toekomst niet zijn, wordt daarom meegenomen: dat zorgt voor een lagere waarde van de toekomstige kasstromen op dit moment. Een reden voor een lagere kasstroom in de toekomst kan een economische crisis zijn. Marloes kan daarom beargumenteren dat bij de waardering van de aandelen sowieso al rekening wordt gehouden met de mogelijkheid dat de berekende geldstromen in de toekomst te hoog zijn. De coronacrisis verandert daar niets aan.

Daarnaast kan Marloes naar voren brengen dat een peildatum van 1 januari 2020 eenvoudigweg inhoudt dat de corona crisis buiten beschouwing moet blijven. Op voornoemde datum was niet bekend dat er een crisis zou komen, dus uitgegaan moet worden van de prognoses die op dat moment reëel te verwachten waren.  Als er een nieuwe klant bij was gekomen in maart, hetgeen tot verdubbeling van de omzet had geleid, zou Kees ook niet bepleit hebben dat dit had moeten leiden tot aanpassing van de prognoses.

Geen pasklaar antwoord

Hoe om te gaan met de coronacrisis bij waardering van een onderneming volgens de DCF-methode, is dus niet zo eenvoudig. Daarnaast is nog onduidelijk van welke duur de coronacrisis zal zijn en welke economische gevolgen daaruit precies zullen voortvloeien.  Duidelijk is wel dat de crisis voor iedereen veel uitdagingen met zich meebrengt; zoveel mogelijk overleg lijkt vooralsnog voor ons allen de beste weg.